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养元饮品核桃饮品龙头,疫情重压之下开启多 [复制链接]

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选股理由:过往业绩稳定增长+估值水平较低

证券代码:评级:AA

本文分为六部分:一、业务与行业;二、公司治理;三、财务分析;四、核心竞争力及投资逻辑;五、盈利预测及估值;六、投资观点

(快速阅读可只读加粗及红色字体)

数据截止日期:年9月30日单位:亿元

成立日期:年;所在地:河北衡水

一、主营业务与行业分析

主营业务

核桃为主要原料的植物蛋白饮料、食品的研发、生产和销售

业务占比

核桃乳98.91%、其他1.09%;

产品及用途

生产饮料、罐头;批发兼零售预包装食品;核桃仁、机械设备的进出口;核桃仁预处理;

销售模式

经销为主(占比超9成),直营为辅

经营数据

截止至年第三季度末,公司经销商个,净增加15个

上下游

上游采购核桃仁、食品添加剂、易拉罐等,下游应用至核桃乳

主要客户

前五名客户销售占比2.22%

行业地位

市场占有率超过三成(市场占有率预估为35%)

竞争对手

蓝剑饮品(20%)、海南椰汁(13%)、承德露露(市占率11%)、维维食品(4%);

蒙牛、伊利、三元、盼盼均有核桃产品,但是销售非常不好

行业核心要素

1、产品口味、健康性;

2、品牌影响力;

3、产品产能、成本优势;

4、经销商销售网络;

行业发展趋势

1、快消品行业整体市场保持稳定的发展态势;

2、线上渠道市场份额迅速提高;

3、消费者健康消费意识不断提高,高附加值、功能属性产品植物基品类面临发展机遇;

4、快消品市场集中度不断提高,市场竞争日趋激烈:互联技术发展和消费者品牌消费意识不断提高,快消品行业进入品牌主导型市场阶段。行业内品类集中度、市场集中度不断提高,快消品行业的发展由增量型发展阶段逐步进入围绕消费者需求的存量增长阶段。

其他重要事项

公司从年9月后,将在长江以北地区全渠道独家经销红牛安奈吉饮料。

市面上红牛分为三种:1、红牛维生素功能饮料,最原始的红牛饮料(占据85%中国市场份额);2、红牛安奈吉饮料(市占率5%,红牛品牌授权方推出的产品,含有西洋参,口味与之前不同);3、红牛维生素风味饮料(市占率10%,是后续剔除西洋参的品种)

简评

1、公司主营业务非常单一,就是专注“六个核桃”乳品的生产与销售,已经做到国内第一大单品,市场占有率约为35%;

2、核桃乳品目前竞争格局已经非常清楚,六个核桃是龙头、蓝剑饮品(唯怡)、海南椰汁属于第一梯队,承德露露、维维豆奶属于第二梯队,前五的市场占有率超过八成,虽然蒙牛、伊利实力很强劲,也进入了核桃乳品,但是销量非常惨淡,目前不足为虑;

3、未来的消费趋势必然是:品牌化、集中度提升、稳定增长、线上,未来行业增长前景还是非常看好,而龙头的增长趋势更为明朗;

4、年受疫情影响,公司营收和净利润下滑超过三成,因为提前45天备货的因素,年影响非常小,营收和利润的下滑也迫使公司寻找新的出路,于是代理了红牛安奈吉饮料,但是并非大家熟知的红牛,而是红牛品牌方推出的新品,市场的销售力度还比较弱;不管如何,管理层已经开始在困境中寻找出路,不论结果如何都是不错是信号;

5、年春节,人员的流动已经受限,但是相对年还是宽松不少,预计带来的影响也会显著小于年春节,公司第四季度的销售数据非常关键;

6、公司全国经销商超过个,经销商下面又有N个小终端零售(如便利店),“六个核桃”知名品牌和庞大的经销商渠道是公司核心竞争力;

二、公司治理

大股东

持股比例为21.15%;股权质押率:0%

管理层

年龄:46-56岁,高管及员工持股:43.55%

员工总数

人:技术,生产,销售;大专学历以上:

人均产出

年人均营收:万元;人均净利润:万元;

融资分红

年上市,累计融资(次):42.36亿,累计分红:57.68亿

简评

1、管理层主要来自过往衡水老白干高管,年龄适中,属于高管控股公司,团队合计持股高达64.7%,属于非常高的水平,干劲十足;

2、前十大流通股东以个人股东为主,未获得主流资金的高度认可,主要还是因为公司产品单一,又受到疫情的重创;

3、员工以生产和销售人员为主,公司人均产出和人均利润非常高,属于资产、销售密集型企业;

4、公司上市三年,累计分红数已经超过融资额,属于非常良心的企业,考虑到公司管理层持股比例非常高、年薪很低,而且公司账面现金非常充裕,预计未来会保持高分红的态势;

三、财务分析(仅列重要及金额较大科目)

资产负债表

年Q3:货币资金1.51,交易性金融资产84,应收账款0.35,预付款0.75,存货5.96;长期股权投资12.86,其他权益工具0.82,固定资产7.75,在建工程1.52,无形资产1.25;应付账款3.62,合同负债2.68(-14.3);股本12.65,资本公积27,未分利润68.93,净资产.5,负债率9.35%

利润表

年Q3:营业收入30.19(-38.14%),营业成本14.91,销售费用4.66(-41%),管理费用0.73(+59%),研发费用0.19,财务费用-0.22(-62%);其他收益1.58(+21.54%),投资收益1.94(-3%),净利润11.68(-32.48%)

核心指标

-Q3年净资产收益率:38.77%、27%、22.85%、9.64%;总资产周转率:0.74、0.62、0.49、0.22;毛利率:47.85%、49.96%、52.83%、50.63%;净利润率:29.72%、34.89%、36.06%、38.69%;

简评

1、公司账面现金非常充裕,理财及现金合计约85亿元,占净资产的比例约为75%,买断式经销的模式下公司基本没有应收账款,存货也非常小;核桃乳的生产自动化程度较高,对固定资产的要求并不算高;公司合同负债(预收款)在年出现了大幅下降,很明显是经销商基于疫情的因素减少了订单保证金,公司在年春节或将改变销售政策或加大促销力度,需要密切跟踪年春节的销售数据;资产负债率不足10%,无有息负债,公司资产结构非常健康;

2、前三季度受疫情影响公司营收和净利润下降逾三成,销售费用也大幅下降;管理费显著增长是因为工厂工人没有生产,但是基本工资仍在发放,不计入生产成本而计入管理费,可以理解;其他收益来自政府发放的企业发展补贴,可持续性有待观察,投资收益则来自于公司的理财,公司手握巨额资金,每年可以贡献近2亿元的利润;

公司停工停产期间车间人员工资及折旧费用等计入管理费用,导致管理费用增加。

3、公司净资产收益率呈下滑趋势,但是仍然保持较高的水平,毛利率维持在50%以上,净利润因为费用率下滑而增长,预计销量恢复后利润率也将恢复常态;

四、核心竞争力及投资逻辑

核心竞争力

1、深耕核桃乳市场二十余年,具备行业先发优势

公司自其前身年9月设立起,一直致力于主要以核桃仁为原料的植物蛋白饮料的研发、生产和销售,在长期的市场竞争中已逐步在产品定位、品牌建设、工艺技术、质量安全控制、营销模式、生产能力等方面形成了自身的独特优势。目前,核桃乳饮料作为植物蛋白饮料的一个主要品类,在经历了快速增长期后进入了成熟期,也吸引了一些饮料行业和其他相关行业的厂家进入,市场竞争日益加剧,但公司具备先发优势。

2、市场知名度高

公司与其“养元·六个核桃”核桃乳是我国核桃乳产销量最大的企业和品牌,公司“YANGYUAN及图”和“六个核桃”商标被认定为“中国驰名商标”。公司品牌得到市场高度认可,具有极高的品牌价值。

3、作为主要单位参与制定核桃乳国家标准,具有系统、有效的产品安全控制体系

公司核桃乳的生产工艺是“5·3·28”工艺,即“5项专利、3项独特技术、28道工序”组成,该工艺确保了产品的品质良好。全核桃CET冷萃技术通过独创的靶向脱离工艺,有效去除了核桃仁种皮的苦涩物质,在解决核桃乳涩、腻的同时,最大程度保留了核桃仁的全部营养,还原了核桃乳最本真的味道。公司及其前身自年9月成立以来从未发生过产品安全、质量事故,也未出现过因产品安全、质量引发的重大纠纷。

4、覆盖全域的销售网络

公司紧跟销售渠道变化趋势,不断拓展新兴销售渠道,扩大销售网络。公司在稳固“分区域定渠道独家经销模式”的基础上,以消费者为中心,针对当前消费者在消费习惯、消费场景、消费渠道的变化趋势,完善传统渠道、积极拓展新兴渠道。加快“社区、便利店、餐饮”等线下渠道布局,推进“社群团购、直播电商、O2O到家”等线上网络搭建,完成全域渠道覆盖。截止报告期末,公司现有经销商多家,构建涵盖全消费场景、全销售渠道的全域营销网络将是公司下一步的核心工作方向。

5、布局全国的生产加工体系

目前,公司在原来衡水总部单一基地的基础上,已发展成为拥有河北衡水、安徽滁州、江西鹰潭三个自有生产基地和河南临颍、四川简阳和滁州华冠三个委托加工基地的全国性布局,是我国核桃乳饮料产销量最大的企业。

投资逻辑

1、疫情得到控制后销量的恢复;

2、行业集中度的提升;

3、公司是核桃乳品行业龙头;

4、公司手握巨额现金,多元化发展值得期待;

五、盈利预测及估值

业绩

预测

预测假设

营收增长:-35%、30%、20%;毛利率:50.6%、50%、50%;净利润率:38.7%、36%、36%

营收假设

E:48.5;E:63;E:76;

净利预测

E:18.8;E:22.7;E:27;

注:假设数据即达到条件时对应的市值,须根据实际数据进行调整。

估值

市盈率

合理范围:18-30倍(基于疫情控制情况)

合理估值

两年后合理估值:-亿;

当前合理估值:-亿(基于30%/年收益预期);

参考估值

低于亿(不除权股价:29.15元/股)

六、投资观点

影响业绩

核心要素

1、疫情控制;

2、行业竞争情形、单品销量;

3、销售费用的波动;

4、多元化发展进程;

核心风险

1、食品安全及品牌因产品安全控制等原因受损风险

公司的产品直接供消费者饮用,产品的安全状况关系到消费者的身体健康和生命安全。如果公司在原材料采购、生产、包装、存储、流通等环节的安全控制不符合国家法律、行政法规、部门规章、规范性文件以及食品安全标准的要求,原材料采购与检验、配料、杀菌、产成品检测等环节操作不规范,以及流通运输不当等,将会导致产品质量不合格,甚至发生食品安全事故,进而导致品牌受损,最终对公司的生产、经营造成重大不利影响。

2、公司产品种类单一的风险

公司产品的具体种类较多,有核桃乳、核桃咖啡乳和核桃杏仁露等,核桃乳里又有多个具体品种,但公司产品主要属于以核桃仁原料为主的植物蛋白饮料,并且核桃乳是其中的主要产品。公司产品种类较为单一,从长期看,随着公司对市场拓展力度的不断加大,公司销售市场的广度、深度都得到挖潜,市场占有率不断提高,公司可拓展的市场空间将相对缩小,会对公司销售收入的持续快速增长形成一定制约。

3、市场竞争加剧的风险

植物蛋白饮料核桃乳等因为具有营养健康的特点,已逐渐为越来越多的消费者所偏好和

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